说来说去，大多数券商还是靠天吃饭。

日前，申万宏源香港披露2021年盈利预告，公司全年业绩同比减少约90%，原因主要是机构业务及交易业务下的债券类产品预期信用损失在2021年第四季度有显著上升。业内人士分析，该说法可能意味着公司在债券投资上踩雷。

申万宏源香港并不是去年投资失败的行业孤立。事实上，由于2021年A股极度分化的结构性行情，不少境内券商投资业绩更是凄凉，投资收益和公允价值变动损益大幅减少，导致全年业绩增长缓慢甚至大幅度下降。

投资失利导致业绩大跌

申万宏源（香港）有限公司（00218.HK）是申万宏源集团股份有限公司通过申万宏源证券在境外开展证券业务的旗舰机构，是最早到香港发展业务的中资证券机构之一，立足香港市场逾25年。集团拥有强大的股东背景，中央汇金是集团总公司的控股股东。

申万宏源香港2020年股东应占溢利约为1.76亿港元，较2019年的约1.37亿港元上升29%，没想到2021年利润却突然大幅下滑。

“债权类产品预期信用损失也就是国内会计准则上的信用减值准备，一般情况下是遭遇了风险事件，也就是‘踩雷’。”上海一家券商的自营人士对券商中国记者表示。

事实上，申万宏源香港这个“雷”并不大，国内券商“踩雷”债券数十亿以上并不少见，而券商自营在债券、股票上的投资录得大额亏损更是年年都有。

一般情况下，券商会披露投资收益和公允价值变动损益两项财务指标，投资收益是已经兑现（卖出）的自营投资，同时也包括了联营合营企业已实现的分红等。公允价值变动损益主要就是交易性持仓的浮盈浮亏，两项指标之和基本是券商一年投资的整体收益。

春节前，国都证券发布了2021年度未经审计财务报表公告，公司2021年实现净利润约1.28元，相比2020年的7.48亿元减少了约82%。从收入构成上来看，公司各项业务全面下滑，手续费及佣金收入从16.18亿元锐减至2.12亿元，利息净收入也从2.02亿元滑落至3620.69万元。

国都证券的投资业务也让本不富裕的业绩雪上加霜，公司投资收益从去年的约6亿元降为-1.17亿元。同时，公司的公允价值变动损益基本维持不变。公司2021年“投资收益+公允价值变动损益”相比2020年减少了约7亿元，业绩大跌8成也就可以理解了。

无独有偶，东海证券也是类似的情况。东海证券不久之前发布的2021年度未经审计财务报表公告显示，公司2021年预计净利润为1.50亿元，较2020年的3.5亿元大幅减少2亿元。从营业收入上看，公司投资业务也对净利润带来了较大的拖累。

2020年，东海证券投资收益约5.55亿元，公允价值变动损益约4.72亿元，二者之超过10亿元。但是到了2021年，公司的投资收益为5.33亿元，但是公允价值变动损益变成了-4.87亿元。“投资收益+公允价值变动损益”两年的差额也高达10亿元。

按照业内人士的一些说法，对于券商而言，行业交易性持仓中债券占比最高，但是权益持仓由于波动大对自营收益影响更大些。换而言之，自营投资收益下滑，一般情况下都和“炒股”有关。

“东海证券股票自营去年做得很好，市场很多也都知道，从业绩上来看，可能是有一些持仓被套住了。”前述券商自营人士对券商中国记者表示。

中小券商患上“自营”依赖症

“自营对于大多数中小券商都是非常核心的部门，投行、经纪等业务需要大量投入，但是自营只需要有钱，然后有一个好一点团队就可以，而且自营业务在牛市有很大的弹性。”前述券商自营人士对券商中国记者表示。

该人士坦言，自营基本只有养人的成本，对于券商而言，赚到的全是净利润，而自营亏损的时候，养人的成本并没有减少，因此亏损对于净利的影响也就更大。

甚至有中型券商人士也表示，业绩弹性基本来自于自营，自营做得好，才能“多收三五斗”，自营做不好，业绩压力就会变大。

一些中小券商的业绩报表也反应了这一点。湘财证券2021年未经审计的母公司财务报告显示，2021年净利润约为6.95亿元。公司的投资收益为3.43亿元，公允价值变动损益为3.05亿元，二者相加基本等于净利润。

很多上市券商财务报表中也出现同样的特征，比如，红塔证券2021年前三季度累计实现营业收入54.86亿元，同比增长62.74%，实现净利润10.55亿元，同比增长10.42%。从利润标上来看，公司前三季度利息净收入亏损182.73万元，手续费及佣金净收入也仅有3.78亿元。但是公司的投资收益高达18亿元，保证了公司的盈利金额处于较高水平。

不过，过度依赖自营，也让投资者对于一些券商的投资价值比较担忧。

“自营收入波动大，可预期性差，而且券商自营也不够透明，投资者很难判断业绩趋势，自然对于自营占比大的公司比较回避。”前述券商自营人士坦言。

一位券商分析师也表示，客户需求驱动型业务，（中小券商）在专业化和综合服务上竞争不过大券商，而在价格和便捷性上竞争不过互联网券商。现在趋势就是客户（个人/企业/机构）需求驱动型业务集中度都在提升。如果一家券商没有很强的客户服务能力，那就用资本金从事自营业务，毕竟企业总要盈利。

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