核心结论

“币圈茅台”LUNA近乎归零引发数字货币市场巨震。稳定币是一种通过特定机制锚定价值和价格的加密货币，可分为资产挂钩储备、纯算法稳定币和混合型算法稳定币三种。Terra 凭空创造的两个代币LUNA和UST构建了全球第三大稳定币。

随着大量的获利盘形成了巨大的抛压，2022年5月初UST遭遇了大幅下挫，市场大量抛售UST也造成了LUNA的崩盘，其从最高 120美金迅速跌至0.01美金。而受到UST和LUNA币暴跌的拖累，比特币也在上周跌破30000美金，整个虚拟数字货币市场遭遇巨震。

虚拟数字货币大幅调整对美股和 A 股市场的影响相对有限。截至2022年5月15日，加密数字货币整体市值约为1.28万亿美元，数字货币已经成为重要的投资类型之一。不过从历史经验来看，虚拟数字货币大跌传导到股票市场的路径并不顺畅，加密货币的市场相对于全球金融市场来说还比较小，同时加密货币与传统金融市场的融入程度仍然有限。

不过从长期的视角来看，比特币是比黄金更黄金的存在，加密货币可以作为衡量市场风险偏好，或者股市走势的前瞻性指标。加密货币市场的调整先于传统金融市场，加密货币市场的亢奋与调整可以看作传统金融市场转向的预警信号。

现在加密货币市场处于第四次大周期的寻底过程。BTC 价格周期与其减半周期息息相关。从比特币诞生至今，BTC已经走过完整的三轮价格周期，目前正处于第四轮价格周期中的下行阶段。完整的 BTC 价格周期大约持续四年。

本轮BTC周期始于2019年2月，起始价格是3359美元/枚，后来曾在2021年11月突破6.7万美元/枚的历史高位。受到监管收紧以及美联储政策转向等因素的影响，加密货币已经再度步入下降周期。

BTC 每一轮价格周期都伴随着标志性的革新和应用，项目筹集了大量的资金，然而实际落地堪忧。去年下半年至今，NFT 的火爆持续从市场抽血，各 NFT 项目方变现给市场形成巨大抛压。伴随通胀高企与全球流动性收紧，加密货币市场受宏观因素影响越来越大，市场已经确定性转熊。

01 数字货币市场大幅调整，对全球金融市场有何影响

LUNA近乎归零，近期加密数字货币市场遭遇大跌。2022年5月初，全球第三大稳定币TerraUSD（下称UST）与其1美元的锚定价格发生严重脱钩，最低跌至5月13日的0.08美金/枚，根据CoinGecko数据显示，截至5月15日，其30天累计跌幅达到82%。有币圈茅台之称的 LUNA 从最高 120美金迅速跌至 0.01 美金。而受到UST和LUNA币暴跌的拖累，比特币也在上周跌破 30000 美金，整个虚拟数字货币市场遭遇巨震。

1.1 稳定币的概念

稳定币是一种通过特定机制锚定价值和价格的加密货币，可分为资产挂钩储备、纯算法稳定币和混合型算法稳定币三种。

第一种，资产挂钩储备模式。稳定币发行机构持有法定货币、加密货币等资产来发行相对应金额的稳定币，以资产准备维持稳定币价值和价格的稳定，类似于香港的货币局制度，每 1 单位稳定币都在发行方账户上有相应的挂钩货币相对应。经历一轮轮的脱锚、恐慌后，对于法定货币挂钩的稳定币，加密货币市场越来越保守，只信赖完全准备稳定币。除了与法币挂钩的稳定币，还有与其他加密货币挂钩的稳定币。稳定币发行机构通过抵押其他的加密货币来创造新的稳定币。抵押物的总价值必须高于所创造的稳定币的价值，否则就会被平仓并收回稳定币。

第二种，纯算法稳定币。算法稳定币是根据经济学理论、金融学知识，通过智能算法来调节稳定币的供应量，从而实现对法币的价格锚定，摆脱对中央银行的依赖。所谓的算法稳定币，基本都是基于非公认的资产生成出来的，比如 UST 基于 LUNA。

第三种，混合型算法稳定币。混合型算法稳定币在现有算法稳定币的基础上，增加了使用部分稳定币或资产作为抵押资产。不是纯从非公认的资产作准备来发行稳定币，而是有一部分公认的美元、ETH、BTC 等资产作为准备来发行稳定币。

1.2 为何会出现“币圈茅台”LUNA的崩盘？

Terra 凭空创造了两个代币， LUNA和UST；这两个代币构建了全球第三大稳定币。虚拟币LUNA的基本原理和定价机制是：

1.稳定币的主体是UST币，LUNA币则是为了维护UST币的币值稳定。UST发行方承诺，会保持1枚UST币可以兑换1美元的固定汇率。

2.当 UST 超过 1 美元，则为每个新的 UST 销毁 1 美元的 LUNA 会产生更多的 UST；当UST 跌破 1 美元，UST 将被销毁并创建 LUNA。

3.当UST买入的资金增多，UST币值超过1美元，就可以不断发行新的UST，增加UST市场供给，市场会自动抛售UST，来维持币值稳定。发行新的UST，是建立在销毁相对应金额的LUNA之上，这就会导致LUNA的价格不断上涨。反过来，当UST币的抛售资金变多，UST币值跌破1美元时，市场就会自动买入UST，将其销毁换成对应数量的LUNA抛售，导致LUNA发行量变多，LUNA价格不断下降。

这样的机制导致UST-LUNA在恐慌情绪下陷入“死亡循环”。

首先，大量的获利盘形成了巨大的抛压。2021年LUNA到峰值时候大约有一两百倍的涨幅，形成了极大的获利盘，抛压较大，市场脆弱性随之增加。

此时，持有者需要去寻找更加安全的货币，一部分持有者开始将UST兑换成美元，LUNA基金会出资护盘，但是由于市场情绪比较脆弱，恐慌逐渐放大，就有更多的持有者兑换UST，最终形成死亡螺旋。

其次，数字货币市场是一个高度自由的市场，不像传统市场可以采取各种措施来减少抛压。最后，LUNA突破了当年协议，整个市场公认十亿是个发行数量上限，然而LUNA却增发了一万倍。

1.3 虚拟数字货币调整是否会影响美股和 A 股市场？

虚拟数字货币大跌不会直接的影响美股和 A 股市场，但与美股和 A 股市场的正相关性越来越高。甚至在很多时候，数字货币市场是美股和 A 股的领先指标。从历史经验来看，我们复盘了2010年以来BTC资产15轮大跌的阶段，整体来看BTC大跌期间美股收益偏弱，但对A股市场的走势相对影响有限。

不会直接影响的具体原因在于：

一方面，加密货币的市场相对于全球金融市场来说还比较小。当前加密货币市场总市值约 1.3 万亿美元，与全球股票市场约 145 万亿美元总市值相比还很小，不构成全局性的系统重要性。

另一方面，加密货币与传统金融市场的融入程度仍然有限。加密货币与传统金融市场处于相对独立的状态，加密货币向传统金融市场风险传染的路径并不顺畅。

比特币的走势仍可以被当作市场风险偏好，或者股市走势的前瞻性指标。

第一，加密货币市场和传统金融市场的趋势将越来越趋同。随着加密货币的总市值越来越大，加密货币的价格波动将越来越受宏观经济变量的影响，如全球货币条件、美联储货币政策。

第二， 加密货币走势是市场风险偏好和信心的良好测度。加密货币的从业者和交易者，具有年轻化、自主意识强、激情、风险偏好高等特点。参与加密货币市场的资金也是这些个体特征的加总呈现，所以我们能够观察到加密货币市场的调整先于传统金融市场，加密货币市场的亢奋与调整可以看作传统金融市场转向的预警信号。

第三，比特币将在一次次的加密市场亢奋与崩溃中强化自己数字黄金属性。我们认为对于全球绝大多数人来说，从长期的视角来看，比特币是比黄金更黄金的存在，完全储备的稳定币是比美元更美元的存在，这主要从隐匿性、可转换性、便利性和安全性的角度来讲。比如 2020 年 2 月 14 日之前，比特币和黄金在疫情的冲击之下，就表现出较好的避险资产属性。

1.4 泰达币（usdt）和美元脱锚是否会对美元汇率及全球汇率造成冲击？

当前 usdt 和美元脱锚尚不会对美元汇率和全球汇率造成冲击，原因是体量太小。当前usdt的发行量为 791 亿美元，位居第 1，但与美国 M1 20.7 万亿的体量相比，仍然很低。

但正如耶伦在众议院金融服务委员会作证时所说：加密货币（稳定币）的增长速度非常快，带来了几个世纪以来老式银行挤兑相同的风险。若按照当前的发展趋势延续，预计到第五次加密市场周期的中后期，稳定币的总市值将上升到 3 万亿美元以上，届时将严重影响金融体系的稳定。

具体原因如下：首先，基于区块链的稳定币，具有全球性、实时性、竞争性、复杂性、难监管的特征。传统的监管手段和方法很难进入此领域，监管部门几乎无法对区块链项目进行有效的监管或者窗口指导，甚至因为项目之间复杂的嵌套关系，项目人员的巨大流动性，不知道风险会在哪里爆发。其次，稳定币的价值基础可能非常脆弱。

最后，加密货币市场更为情绪化，市场崩溃极快的时候即使是足额的稳定币也会受到冲击。LUNA 短短几天从高峰市场 410 亿美元跌到归 0，usdt作为完全准备的挂钩稳定币也被市场恐慌席卷。

02 以史为鉴：当下处于BTC第四轮周期的下行阶段

数字货币已成为全球重要的大类资产之一。加密数字货币的整体市值在2021年11月短暂突破3万亿美元大关，不过根据CoinMarketCap的数据，截至2022年5月15日加密数字货币整体市值已跌至1.28万亿美元。

按市值排序，排名全球前两名的加密数字货币为比特币和以太坊，分别占加密数字货币总市值的44.43%和18.34%左右。

近期受到市场广泛关注的还有全球三大稳定货币之一的TerraUSD（UST）及其姊妹币LUNA。UST属于一种去中心化算法稳定币，创始人宣称其价值恒等于1美金，即与1美金的锚定价格进行挂钩，每发行1枚UST币就需要销毁价值为1美元的储蓄资产（LUNA币），因此UST与LUNA建立起了套利机制，以保持供需平衡。

回顾过去，自比特币诞生以来BTC已经走过完整的三轮价格周期，目前正处于第四轮价格周期中。

BTC第一轮价格周期是2010年3月至2011年11月，共持续20个月。BTC第二轮价格周期是2011年11月至2015年8月，持续了45个月，在此时间，BTC的单价第一次超过了黄金。BTC第三轮价格周期是2015年8月至2019年2月，持续了43个月。BTC第四轮价格周期是2019年2月开始的，当前处于此轮价格周期的下行周期。

2.1 第一轮价格周期

BTC第一轮价格周期是2010年3月至2011年11月，共持续20个月。BTC第一轮价格周期中2010年3月至2011年6月8日是第一轮价格周期的上行阶段，共持续了447天。此次上行周期中BTC的起始价格是0.003美元/枚，最高价格是29.6美元/枚，上涨幅度达9867倍。2011年6月9日至2011年11月是第一轮价格周期的下行阶段，持续157天。此次价格下行周期中BTC的起始价格是29.6美元/枚，最低价格是2.05美元/枚，下跌幅度达92%。

2011年6月9日，对比特币安全性的信任崩塌推动比特币快速调整。

2011年6月1日，有关比特币的媒体报导快速推动了比特币从10美元上涨至6月8日的近29.6美元。此次暴跌是由于大量抛盘导致的，因为BTC的安全性受到了质疑，2011年6月，有用户称自己的2.5万个比特币被盗，此外承担着80%比特币交易的日本交易商平台Mount Gox遭到黑客攻击，严重影响到虚拟货币的安全性，比特币价格开始稳步下跌。

2.2 第二轮价格周期

BTC第二轮价格周期是2011年11月至2015年8月，持续了45个月，在此期间，BTC的单价第一次超过了黄金。

2011年11月至2013年12月是第二轮价格周期的上行阶段，持续了747天。在此次价格上行周期中BTC的起始价格是2.05美元/枚，最高价格是1132美元/枚，上涨幅度达552倍。2013年12月至2015年8月是第二轮价格周期的下行阶段，持续625天，在此次价格下行周期中BTC的起始价格是1132美元/枚，最低价格是209.72美元/枚，下跌幅度达82%。

2013年4月9日BTC达到229美元/枚，属于该阶段第一次高点，随后开启7个月的漫长调整。

2013年比特币再度走向火热，这一年德国政府正式承认了比特币的合法“货币”地位，海外出现第一家比特币期货交易所，比特币也迎来了在国内的第一波热潮。世界最大的交易所Mt.Gox 一度暂停了比特币的提现业务，引发了短暂的恐慌性抛售。直至同年10月23日，BTC才再度收复200美元关口。

2013年11月末政策监管收紧诱发BTC大跌。

2013年10月初，BTC主要流通地暗网Silk Road的创始人被逮捕并处以终身监禁，美国联邦调查局没收其账户上巨额比特币。引发此次比特币暴跌的导火索是以中国央行为首的监管部门联合印发《关于防范比特币风险的通知》，要求各金融机构和支付机构不得开展与比特币相关的业务，并明确指出比特币不是货币，不应作为货币在市场上流通使用。在中美两国的强监管政策出台的情况下，比特币进入下行周期，BTC从11月29日的1132美元快速跌至12月18日的520美元。

2014年是BTC遭遇大熊市的一年。

丝绸之路市场被关闭、2014年2月交易平台Mount Gox (门头沟)遭到黑客入侵后宣布破产以及对于监管收紧的担忧导致2014年2月BTC价格开始快速下滑。这一年BTC也遭遇了大熊市，价格从2014年2月的815美元跌到2015年1月14日的171美元。

2.3 第三轮价格周期

BTC第三轮价格周期是2015年8月至2019年2月，持续了43个月。

2015年8月至2017年12月是第三轮价格周期的上行阶段，持续了845天。在此次价格上行周期中BTC的起始价格是209.72美元/枚，最高价格接近2万美元/枚，上涨幅度达91倍。2017年12月至2019年2月是第三轮价格周期的下行阶段，持续418天，在此次价格下行周期中BTC的起始价格是19187.78美元/枚，最低价格是3359.33美元/枚，下跌幅度达83%。

2017年12月末开始BTC由熊转牛，2018年年内出现多轮显著调整。

2017年9月4日，中国人民银行，中央网信办等七部委发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，文中明确指出ICO的不合法性，并责令所有境内数字货币交易所限期关闭。

2018年5月，美联储发布报告，指出比特币从两万美金跌落的源头是比特币期货市场的开放。但在芝加哥交易所宣布推出比特币期货前，各国就开始对BTC施加更加强硬的监管，因此比特币必然会进入到一个下行周期。

2018年3月7日，交易平台火币pro遭遇媒体质疑，随即另一交易平台币安便遭到黑客攻击，大量比特币持有人账号被盗，用户手上的BTC被操作恶意抛售，用户提现一度遭到终止。在政府多次加大力度推行监管以及屡次出现的比特币交易平台的安全问题的叠加下，BTC进入了漫长的调整期。

2.4 第四轮价格周期

现在加密货币市场处于第四次大周期的寻底过程。第四轮价格周期是2019年2月开始的，价格二度冲高到6万美元以上。此轮价格周期的上行从2019年2月开启，起始价格是3359美元/枚，后来曾在2021年11月突破6.7万美元/枚的历史高位。近期比特币市场遭遇大跌，截至2022年5月15日比特币跌破3万美元大关。

2020年海外疫情爆发与流动性危机蔓延，BTC市场遭遇312事件。从2月21日至3月23日，美股市场三大指数经历长达一个月的大跳水，市场对于经济的悲观预期与流动性危机引发了3月12日BTC单日暴跌39%。随后伴随着疫后经济重启以及通胀预期抬升，到2021年3月BTC首次突破6万美元/枚。

2021年的第一个高点出现在2021年4月15日，BTC收盘价达到63216美元。2021年4月，美国总统拜登提议增加资本利得税税率，从起初的20%提高至39.6%，成为美国历史上最高的资本利得税。税法改革在市场上引起了轩然大波，忧虑情绪蔓延，各类风险资产普遍受到冲击。同月，日本加密货币行业开始对数字货币实施“金融行动特别工作组数据转移规则(FATF Travel Rule)”，比特币在该期间内持续下跌，直至2021年6月企稳反弹。

2021年的第二个高点出现在2021年11月8日，BTC收盘价达到67528美元；这一次的大跌亦是受到政策的加码监管影响。

2021年9月24日，中国人民银行、网信办、银保监会、证监会等十部门联合发布《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，文中再次明确虚拟货币和相关业务活动本质属性。同日，国家发展改革委等部门发布《关于整治虚拟货币“挖矿”活动的通知》，通知指出强化新增虚拟货币“挖矿”项目能耗双控约束。该时期内比特币累计下跌约45%。

2022年4月中旬至5月中上旬，比特币累计下跌了近25%。受到UST和LUNA币暴跌的拖累，整个数字货币市场受到强烈冲击。

一方面，为了控制通胀，美联储加息和缩表会将是 2022 年的主旋律，加密货币市场受宏观因素影响越来越大。其次，BTC 价格周期与其减半周期息息相关。

再次，BTC 每一轮价格周期都伴随着标志性的革新和应用，项目筹集了大量的资金，然而实际落地堪忧。项目的推广耗散了大量的资金，但实际的开发进度远不及预期，造成市场预期的落空和资金从主流通证的分流，叠加了越来越多负面消息的冲击、技术调整的要求和市场情绪波动，市场进入负向循环，持续下跌。

去年下半年至今，NFT 的火爆持续从市场抽血，各 NFT 项目方变现给市场形成巨大抛压。随着 Gamefi 向着 3A 大作的方向前进，各项目开发路线图都面临着巨大的不确定性，极大打击了市场情绪，行情进入负向循环，反弹的力度越来越弱，市场已确定性转熊。

关键词： 数字货币 luna 货币市场