谈及“卖水人”，往往会想到19世纪中叶美国加州的淘金热的故事。在这个故事中，并非所有淘金客都挣到了钱，但有一部分人赚的钱其实靠的是在金矿旁卖水。

而这一商业逻辑也同样在创新药产业上演。如今这个逻辑还行得通吗?

医药研发生产外包行业(CRO/CD MO)，主要为医药企业的新药研发生产提供外包服务等，从而起到降本增效的作用。CXO行业也被称为创新药的“卖水人”。

9月13日，CXO板块出现大跌。其中药明康德、凯莱英等跌停，康龙化成股价跌幅超10%，而博腾股份、泰格医药等公司的股价也呈现走低态势。

对于股价暴跌的原因，外界对此指向于拜登签署新行政命令。实际上，在业内看来，上述行政命令对于海外业务占比较大的CXO企业或许会存在业绩上的冲击，但具体对于国内的CXO企业所产生的影响，目前仍不明朗。

9月14日，高特佳执行合伙人王海蛟在接受南都记者采访时表示，“首先过去几年，CXO行业享受了全球生物医药创新的红利，而不需要承担创新失败的风险，因此是高投资收益比，是一个全面性的投资机会，所有参与者均在受益。在未来几年，全球生物医药创新领域的投资增长面临不确定性，且释放出比较多的产能，因此未来几年CXO板块仍旧是优质赛道，但是参与者会分化。我们认为未来是一个结构性的投资机会，而不像过去是一个全面性的机会。”

CXO板块遭遇“黑天鹅”

CXO指的是药品从研发、临床试验、生产到上市过程中的一系列的外包活动。按照产业链条上下游逻辑，主要分为CRO、CDMO/CMO和CSO，分别服务于医药行业的研发外包、生产外包、销售外包三个环节。

新一轮药审改革后，我国生物医药创新投入逐年增加，叠加MAH(药品上市许可持有人)制度全面落地和全球产业转移，CXO充分享受行业红利，迎来高速发展时期。

记者注意到，今年上半年CXO板块的表现较为亮眼。据西南证券研报分析，报告选取了CXO板块的16家公司，从盈利水平来看，CXO整体盈利能力稳定，高附加值订单以及企业业务能力提升使毛利率略有上升。从临床前CRO业务来看，由于受到疫情影响，海外产能进一步加速向我国转移，从而带动我国CXO企业临床前CRO业务迎来快速增长。

药明康德K线图所显示的股价走势

然而，9月13日，CXO板块出现大跌。其中药明康德、凯莱英等跌停，康龙化成股价跌幅超10%。

追溯其缘由，外界将其指向为一则消息。消息面上，据环球网报道，美国广播公司(ABC)称美国总统拜登于当地时间12日签署了一项鼓励美国生物技术生产和研究的行政命令。报道称，该命令旨在促进制药业以及农业、塑料和能源等行业的美国制造，从而减少对外国相关产业的依赖。

当地时间9月9日，美国公司Snapdragon Chemistry宣布，CXO(医药外包)行业龙头凯莱英之前宣布的收购将不会进行。原因是，该收购未能就满足美国财政部下属的外国投资委员会的缓解条款达成一致。

长期影响仍不明朗

该行政命令到底将对国内CXO企业有何影响?企业又有怎样的应对举措?

尽管国内创新药得到快速发展，但目前CXO的头部企业的主要营收仍来源于海外。

据中报数据，CXO板块的海外收入占比62.2%，有海外收入的CXO上市公司其整体海外收入占比为75.4%。其中，药明康徳占比为82.1%，博腾股份收入占比为94.1%。山西医药指出，如果该项政策签署并实施，对CXO板块的影响将会比较明显，对板块估值产生负面影响。此前UVL清单、其他行业中国公司被纳入实体清单，也均对CXO板块表现产生负面影响。

华泰证券则认为，生物制造产能建设周期较长，从土建到后续的生产体系建设和监管机构认证长达3-5年。考虑到具体政策细节和支持方案尚不明确，美国本土的基础建设周期时间长，行政令落地后或需要5年以上的时间方有可能对国内现有生物制造工业体系产生实质性影响。

对于上述情况，有投资者在深交所互动易平台向康龙化成提问，“公司来自北美地区的营收占比超过60%，这次美国通过的生物安全法案对公司影响巨大，公司准备如何应对?”

康龙化成回应投资者的提问

康龙化成回应，“您所提及的关于美国准备推出一项生物相关产业支持性政策的消息，公司尚未了解到更多的细节。公司业务没有受到相关消息的影响，公司对持续发展满足客户需求的“全流程、一体化、国际化”新药研发服务能力充满信心。”

药明康德也对外称，“公司也关注到上述信息，公司业务和运营一切正常。”

王海蛟对此分析，“实际上，大家有所顾虑的是，随着上述行政命令的实施，是否会要求美国的药企必须要把自己的外包服务包给美国的产能公司。然而，我们目前主要的CXO企业的订单主要是来源于海外，包括凯莱英、药明康徳等公司。这一因素对未来的营收带来影响的不确定性，也是引起企业股价大幅度波动的原因。”

CIC灼识咨询合作人王文华表示，“CXO的股价异动在多数情况下也是受下游医药行业的政策影响，如仿制药集采、创新药临床对比药物选择限制等等，不论政策是否真的对CXO行业产生了直接或间接的利好或利空作用，市场在多数情况下都是存在过度反应的，因此也导致了市场投资者短期内对CXO企业的出现了过高或过低的估值错误，因而引发了股价异动。”

还是优质赛道吗?

实际上，在业内看来，中国在生物制造产能建设方面也存在不可复制的优势。

华泰证券研报认为，首先是绝对数量庞大的“工程师红利”;其次，完整的工业供应链体系以及发达的物流及基础设施，这些优势推动国内CXO和API公司在生物制造领域逐步扩大影响力。

王海蛟则也同样向记者提到中国所具备的“工程师红利“。据他观察，“CXO行业不仅仅是完善设备购置、生产线生产就可以实现产能建设的行业，它需要大量熟练的工程师，而我们国家在这些年积累了大量的大学毕业生、硕士毕业生，他们是非常好的工程师资源。”

对于CXO企业如何抵御外部的风险，王海蛟则建议，“首先CXO企业要减少对某一客户的依赖，形成客户的多元化。其次，需要进一步发挥本身的成本等优势。第三，企业要着力推动并完善上下游产业链的原材料和设备，加快国产自主替代。”

此外，王海蛟提到，“从目前美国的行政命令来看，如果是CXO企业的生产基地放在美国，则相当于美国的本土生产制造，其实这对于已经完成全球化产业布局的CXO企业来说是有利的。”

记者留意到，目前我国一些头部CXO企业已经提前部署了多个海外基地。比如药明康德在新加坡建立研发和生产基地，药明生物在爱尔兰、德国、美国建厂，并将在新加坡建立综合性服务中心。而康龙化成则在美国和英国均有生产基地。

对于CXO行业成长的基本逻辑，CIC灼识咨询合作人王文华表示，“这在于医药行业研发投入的持续增长以及外包服务在医药研发中渗透率的持续提升，这也是其基本价值所在。长期来看，CXO跟随创新药持续发展的大趋势，仍是医药领域的主要成长点之一，市场投资者在长期观察政策变动与认知不断加深的过程中势必也将对CXO行业的成长空间有着更为理性的判断，因此CXO行业的估值与股价最终也还是会回归合理区间。”

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